martes, 11 de agosto de 2015

BANAMEX : Nemak (NEMAK.A)cobertura con recomendación de Compra; bien posicionada para el "automóvil del futuro"



Iniciamos 

Nuestra acción preferida en el sector de Industriales de Latinoamérica. Iniciamos cobertura de Nemak, un productor líder de autopartes de aluminio, con una recomendación de Compra y un Precio Objetivo de P$25.00 (potencial de alza de 27%). Esperamos que Nemak logre un sólido crecimiento (un CAC de para la UPA a 3 años +11%) a medida que se beneficia de (1) una sólida demanda en los mercados desarrollados; EUA (61% de las ventas, Europa (31%); (2) "El Automóvil del Futuro", a medida que los estándares de eficiencia más estrictos resultan en tendencias de aligeramiento con aluminio; y (3) iniciativas de crecimiento en partes estructurales y bloques de motor. 

Nemak. Nemak es un proveedor mexicano de complejos componentes de aluminio para la industria automotriz (monoblocks o bloques de motor, cabezas de cilindro, partes de transmisión) con operaciones en 15 países. Su liderazgo en soluciones innovadoras para la industria automotriz es clave para sus relaciones a largo plazo con las grandes automotrices internacionales o fabricantes de equipo original (Original Equipment Manufacturer, OEM) como Ford, General Motors y Fiat-Chrysler. Su capacidad de moldeo de 57 millones de unidades debería generar un EBITDA de P$12,700 millones en 2016 (+8% anual).

Sólidas tendencias de demanda subyacentes. La cartera de productos de Nemak y su presencia manufacturera global están posicionadas para beneficiarse de (1) un ciclo de sustitución de vehículos ligeros en EUA que sustentaría una sólida demanda hasta 2018 (ventas de vehículos anualizadas eliminando la estacionalidad - SAAR por sus siglas en inglés- superiores a 17 millones de unidades); (2) la adición por los productores de vehículos automotrices (OEM) de capacidad valorada en >US$8,000 millones en México; (3) una recuperación en la Unión Europea; y (4) iniciativas de aligeramiento de las OEM que aumentarían el uso de autopartes de aluminio (ver reporte sobre "El Automóvil del Futuro" publicado el 16 de mayo de 2014).

Iniciativas de crecimiento. Proyectamos un crecimiento de Nemak superior al mercado (CAC de +13% para el EBITDA a 3 años) a medida que ejecuta iniciativas para expandir capacidad y márgenes: (1) capacidad adicional (monoblocks, cabezas) en Rusia, México y Europa; (2) incursión en el segmento de partes estructurales (estructuras de puertas, pilares o postes de techos), como los seis contratos ya obtenidos valorados en US$145 millones anuales; y (3) integración vertical en maquinado (+100 p.b. a los márgenes para 2017).

Valuaciones. Nuestro Precio Objetivo de P$25 por acción se basa en un múltiplo VC/EBITDA (7.5x, en línea con el promedio histórico a tres años de sus pares globales) y en una valuación con base en el método de flujos de efectivo descontados. Esperamos que las utilidades sirvan de catalizador para las acciones de Nemak (que cotizan actualmente a 6.5x el múltiplo VC/EBITDA proyectado para 2016). 

Principales riesgos. (1) retrasos en la ejecución de las actuales iniciativas de crecimiento; (2) una desaceleración de la demanda mundial de automóviles, ya que más del 70% de las ventas de Nemak se concentran en tres clientes globales; (3) menor subcontratación de las OEM; y (4) revisión de los estándares de eficiencia de combustible. 

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